10月以來，黑色系呈現沖高回落走勢。本輪下跌主要是全球激進加息、鋼材市場階段性供需錯配以及產業鏈需求端負反饋所致。從目前情況看，這三大邏輯仍在發酵，故黑色系弱勢格局將延續。
全球加息利空大宗商品
全球大宗商品多以美元計價。今年以來，美聯儲出于控制通脹的目的持續加息，美元指數大幅上漲，此是二季度以來大宗商品價格走弱的主要原因之一。目前，美國通脹形勢依舊嚴峻，9月核心PCE物價指數同比增速仍有5.1%，而經濟和就業數據表現好于預期。預計明年二季度之前，美聯儲的政策重心都以控制通脹為主。另外，在需求整體走弱的情況下，歐洲等經濟體被動加息，加強了四季度全球經濟陷入衰退的預期，這進一步支撐美元走強，從而利空商品價格。
鋼廠減產速度相對緩慢
受鋼廠利潤階段性改善和需求恢復預期偏強影響，8—9月國內鋼材供應回升。根據國家統計局的數據，9月，粗鋼和生鐵日均產量分別為289.83萬噸和246.47萬噸，環比分別增加19.82萬噸和16.24萬噸。可以說，鋼材供應頂部已經顯現。9月之后，鋼材供應恢復速度快于需求恢復速度，鋼廠利潤收窄。根據測算，長流程螺紋鋼利潤為83元/噸，熱卷為-158元/噸。利潤的收縮抑制了鋼廠的生產積極性，進入10月，多家鋼廠相繼發布檢修計劃。鋼協口徑的重點企業，粗鋼和生鐵日均產量自9月下旬開始連續3旬環比回落。
相比絕對量的減少，四季度鋼材供應下滑的斜率更值得關注。本輪鋼廠減產速度相對緩慢。上一輪6月下旬鋼廠減產過程中，高爐日均鐵水產量從243萬噸降到213萬噸用了6周，本輪高爐日均鐵水產量已經下降4周，但累計降幅只有3.84萬噸。造成這種現象的原因，一方面是鋼廠利潤雖然收窄，但生產仍有利可圖；另一方面是在地方政府穩經濟訴求和鋼廠保明年粗鋼壓減基數影響下，政策性限產力度和鋼廠自身減產積極性都低于預期。
值得注意的是，按照前三季度粗鋼日均產量285.19萬噸估算，年化產量將達10.4億噸，且去年10—11月粗鋼產量基數偏低，若平控壓力較大，則采暖季限產政策將升級，加之當下鋼材市場呈低需求、低利潤格局，11—12月鋼材供應回落速度可能加快。
后續關注冬儲博弈情況
9月下旬螺紋鋼需求邊際好轉，表觀消費量一度創出361萬噸的年內新高，但10月有所走弱，表觀消費量一直在320萬—325萬噸波動。國慶節之后，投機性需求熱度降溫，螺紋鋼最近3周的日均成交量分別為16.14萬、15.84萬和14.9萬噸，低于9月最后一周的20.7萬噸和9月周度均值的17.3萬噸。11月就要進入冬儲博弈階段，按照目前的供需狀況和現貨價格，貿易商冬儲意愿普遍不高，現貨價格需要進一步下調才可能激發貿易商的冬儲熱情。近期現貨價格的加速下跌就有冬儲博弈的因素在其中。
鋼材下游兩大消費領域中，制造業投資小幅回升，相比建筑業具有更大韌性。得益于保交樓政策的帶動，9月，地產銷售數據繼續改善，但10月未能延續這一狀態，當月前27天，全國30個大中城市商品房成交面積同比下降21.47%，降幅較9月擴大8個百分點。盡管近期國家出臺包括部分房企A股融資松綁等政策，但傳導到拿地和新開工需要一定時間。
基建在政策的支持下保持中高速增長。9月，廣義基建投資同比增長16.3%，增速較8月回升0.9個百分點，為連續第2個月回升。6月初國常會調增8000億元政策性銀行信貸額度，6月底宣布通過發行金融債券籌資3000億元用于補充包括新型基礎設施建設項目在內的重大項目資本金，隨后人民銀行支持國家開發銀行、農業發展銀行設立金融工具，規模總計3000億元。8月下旬國常會提出再增加3000億元政策開發性金融工具以及用好5000億元地方專項債結存限額。另外，根據Mysteel的統計，四季度，全國共有23個鐵路項目計劃開工，總投資規模達到9583億元。隨著政策的發力和項目的開工，四季度基建投資預計維持15%以上的增速。
受益于融資成本的下降和需求的階段性回穩，制造業投資表現偏強。9月，制造業投資同比增長10.7%，增速較8月回升0.1個百分點；1—9月，制造業投資增速高于固定資產投資增速4.2個百分點。制造業投資增速具有韌性除了出口強勁，還有兩方面原因：其一，隨著融資成本的下降和多項支持制造業措施的落地，企業投資意愿增強。其二，基建投資的大幅反彈和消費的溫和回升提振了企業的投資積極性。不過，制造業投資也面臨一定壓力，主要原因是隨著海外需求的放緩，出口下行預期開始增強。整體上，四季度制造業投資大概率平穩增長。
原料價格仍有下移空間
海外能源成本高企，原料需求下行是可以確定的。9月，除中國之外其他地區的生鐵產量為3282.3萬噸，同比下降12.05%，降幅較8月擴大2.2個百分點，且為連續4個月同比降幅超過10%；日均產量為109.41萬噸，再創年內新低。因能源成本上升，安米歐洲部分鋼廠陸續傳出減產消息。
鐵礦石方面，根據四大礦山的財報數據，三季度，四大礦山產量和發運量均在2.83億噸，較二季度分別增加1720萬噸和1193萬噸；非主流礦則因能源成本抬升、南非罷工等因素影響，發運量回落。按照淡水河谷年度發運目標下限、澳洲其他礦山發運目標均值估算，四季度周均發運要達到2402.4萬噸，才能完成全年發運目標。不過，鋼聯口徑的四大礦山周度發運量10月前三周的均值僅為2034.43萬噸，故四季度主流礦供應仍有較大增長空間。再考慮到非主流礦和國產礦的產量，未來2—3個月供應勢必增加。同時，由于海外鋼廠減產，發往我國的比例預計增加。
雙焦方面，焦炭本身供需矛盾不大，主要矛盾集中于焦煤端。目前歐洲能源危機預期減弱，原油、天然氣價格近期均明顯下跌，海外煤炭供應也有所增加，8—9月國內煤炭進口量已經連續兩個月正增長。國內四季度煤炭保供力度預計加大。10月28日，國務院召開今冬保暖保供工作電視電話會議，要求在確保安全的前提下，全力推動煤炭穩產增產。所以，未來兩個月煤炭供應大概率回升。
綜上所述，11月鋼材市場階段性供需錯配格局將延續，疊加原料供應回升，整個產業鏈負反饋尚未結束，主要品種存在進一步下跌的空間。而分品種看，熱卷供需格局好于螺紋鋼，成材走勢預計強于原料。
免責聲明：tiegu發布的原創及轉載內容，僅供客戶參考，不作為決策建議。原創內容版權僅歸tiegu所有，轉載需取得tiegu書面授權，且tiegu保留對任何侵權行為和有悖原創內容原意的引用行為進行追究的權利。轉載內容來源于網絡，目的在于傳遞更多信息，方便學習交流，并不代表tiegu贊同其觀點及對其真實性、完整性負責。如無意中侵犯了您的版權，敬請告之，核實后，將根據著作權人的要求，立即更正或者刪除有關內容。申請授權及投訴，請聯系tiegu（400-8533-369）處理。